贵安新区：经济运行稳中向好

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周末，特朗普提出的 “大而美(dàérměi)法案” 正式落地。从本质来看，该法案与美国历任政府应对经济问题的思路一脉相承 —— 通过扩大负债规模缓解当前经济压力。这类以(yǐ)财政扩张为(wèi)核心的政策往往能(néng)短期提振市场信心，对股市形成利好支撑，上周市场也(yě)确实因此展现出积极反应。

然而，政策利好的(de)持续性很快被贸易(màoyì)层面的不确定性打破。周一，特朗普对韩国、日本等多个贸易伙伴释放出(chū)加征关税的意向，这一消息瞬间加剧了市场(shìchǎng)的担忧情绪。贸易摩擦的潜在(qiánzài)升级(shēngjí)让投资者对全球供应链稳定性、企业盈利预期产生动摇，成为短期内压制市场的主要风险点。受此影响，美股随后承压下行，部分板块出现明显回调，市场风险偏好有所降温。

从板块表现来看，当前美国(měiguó)市场投资情绪最为(zuìwèi)高涨的当属 AI 板块，其(qí)持续的热度反映出资本对(duì)技术革新(jìshùgéxīn)领域的坚定看好。与此同时，“大而美法案” 对美国传统能源板块形成了一定影响，但经过过去一个月的强势上涨后，市场在进入第三季度之际，正面临着结构性再平衡（rebalance）的需求，部分板块的估值(gūzhí)与业绩匹配度亟待重新校准。

在(zài)这样的(de)市场环境下，消费股(gǔ)凭借其相对(xiāngduì)独立的运行逻辑，逐渐凸显出配置价值。相较于受政策与贸易消息影响较大的周期股和科技股，消费板块的业绩韧性与需求(xūqiú)稳定性更易在震荡市中获得资金青睐。本周我们将聚焦消费板块，为各位投资者挖掘一只具备潜在爆发力的 “大牛股”。

本期我们将为大家带来美股最强(zuìqiáng)五十(wǔshí)股——Dutch Bros Inc. (BROS)。

在当下动荡的市场中，一些新消费品牌正在逆势走出(zǒuchū)自己的独立行情。以(yǐ)Labubu为代表、掀起Z世代潮玩狂潮的泡泡玛特，其股价从年初的90港元迅速攀升至当前的270港元附近，年内(niánnèi)累计升逾200%，显示出Z世代对潮玩的持续热情仍在支撑品牌活力。承载文化(wénhuà)与情感寄托的老铺黄金(huángjīn)则顺应国潮与黄金消费双轮驱动，股价年内涨幅已(yǐ)接近300%，成为今年黄金珠宝板块最受关注的明星标的。背后映射(yìngshè)的是：新一代消费者，正在用情绪价值、文化归属与社群认同感(rèntónggǎn)，重塑品牌逻辑与估值体系。

在美国市场，这一趋势同样在咖啡赛道中(zhōng)上演。而Dutch Bros（BROS）正是这场(zhèchǎng)趋势下的(de)(de)明星新贵。它既像“咖啡版泡泡玛特”，又具备主打健康生活方式、在美国小镇大行其道的SFM式的社区渗透力，更在年轻人(niánqīngrén)的社交语境(yǔjìng)中形成了高度粘性(zhānxìng)的品牌文化，使其在Z世代中迅速(xùnsù)崛起。自2024年11月以来，BROS股价从33美元一路飙升至目前的71.4美元，股价已实现翻倍，表现远超同期的标普500指数，正在成为美股新消费浪潮中的“社群经济”新样本。今天，我们就将系统拆解(chāijiě)一下这个高速成长中的新消费力量——Dutch Bros。

注(zhù)：Dutch Bros上市以来表现

Dutch Bros成立于1992年，诞生在美国俄勒冈州Grants Pass，由(yóu)两兄弟Dane Boersma与Travis Boersma共同创立。最初，两人用一辆手推车售卖手工咖啡豆，凭借热情的(de)服务和轻松愉快的氛围(fēnwéi)积累了最早一批忠实顾客。可以说(shuō)，“人与人之间的连接”从品牌诞生之初(zhīchū)就是(jiùshì)Dutch Bros最核心的DNA。

与星巴克强调的“第三空间”不同，Dutch Bros自创立伊始便(biàn)专注于Drive-Thru（免下车取餐）模式，打造快速便捷、高频复购的咖啡(kāfēi)消费场景，同时在短时间(duǎnshíjiān)内完成(wánchéng)高度社交化的服务互动，形成了区别于传统咖啡品牌的强烈品牌辨识度。

在随后的30多年(nián)时间(shíjiān)里，Dutch Bros始终坚持直营扩张策略，逐步在美国西部、中西部与(yǔ)南部市场建立了庞大的门店网络。截至2025年第一(dìyī)季度末(jìdùmò)，公司已在美国18个州共计开设1,012家门店，长期规划目标为在全美范围内布局超过7,000家门店。

2021年，Dutch Bros正式登陆纽交所（NYSE：BROS），成为继(jì)星巴克之后最受关注的美股咖啡连锁(liánsuǒ)新贵。上市后，资本市场对于(duìyú)其“轻资产扩张+高(gāo)社交属性+Z世代高频复购”模式给予了极高估值溢价。

核心产品：高度定制化背后的“快乐水”生意(shēngyì)

Dutch Bros的核心产品体系(tǐxì)围绕“情绪(qíngxù)价值+高频复购+参与感”打造，区别于(yú)星巴克的精品咖啡逻辑，它更像是饮品界的快乐制造机：

产品线跨越咖啡(kāfēi)、能量饮(yǐn)、功能性饮品与节日限定多元(duōyuán)品类，涵盖：标准咖啡饮品（美式(měishì)、拿铁、冷萃(lěngcuì)等）；Blue Rebel能量饮与果味调配；迎合健康趋势的蛋白咖啡；季节性限时爆款如Candy Cane Mocha等。消费者还可高度自由定制，此外，还包括隐藏菜单。

在新消费趋势推动下，Dutch Bros能(néng)在竞争激烈(jīliè)的咖啡市场快速崛起，核心逻辑在于其具备六重高确定性的增长飞轮，每一环节都在用数据不断验证(yànzhèng)其商业模式的可复制性与扩张韧性。

1、 门店扩张：规模增长仍处黄金(huángjīn)期

作为典型的(de)扩张型连锁餐饮公司，Dutch Bros的规模增长核心来自于(yú)其高效的门店复制能力与下沉市场渗透策略：

截至(jiézhì)2025年Q1，公司(gōngsī)门店总数已达1,012家，同比增长超20%；

Q1单季新开门店30家(jiā)，全年预计新开160家，整体年均(niánjūn)门店扩张速度稳定维持在20%左右，远高于传统成熟连锁品牌；

Dutch Bros长期扩张目标为7,000家，当前尚未(shàngwèi)触及扩张天花板，未来数年(shùnián)仍处于门店扩张黄金期。

Dutch Bros的选址逻辑重点布局(bùjú)美国(měiguó)二三线城市与小镇市场，这些区域：

房租、人工、物流(wùliú)等成本相较一线城市更低；

消费人群对Drive-Thru便利性(biànlìxìng)的需求更高，品牌渗透空间(kōngjiān)更大。

在单店(dāndiàn)模型层面，Dutch Bros具备良好的财务表现：

新开门店(méndiàn)平均资本支出约170万美元；

新店年均收入（AUV）稳定(wěndìng)在200万美元以上；

单店投资回收周期短、模型成熟度高(gāo)，为后续持续扩张提供了现金流保障(bǎozhàng)。

相较于星巴克(xīngbākè)在都市核心区饱和、开店成本高企的(de)局限，Dutch Bros凭借轻资产选址、高效复制能力与标准化管理体系，正在美国本土二线(èrxiàn)市场持续释放扩张红利，实现超预期的规模化成长性。

2、菜单(càidān)创新：高度个性化，持续激发消费新鲜感

Dutch Bros的(de)产品逻辑完全围绕Z世代的消费偏好设计：

口味多样：在保留经典浓缩(nóngsuō)咖啡、拿铁、冷萃咖啡基础上，推出Blue Rebel能量饮、Poppin’ Boba波霸系列(xìliè)、蛋白咖啡Protein Coffee、节日限定Candy Cane Mocha等(děng)新品(xīnpǐn)，满足不同场景下的消费需求。

自由定制：消费者可按个人口味调节甜度、奶油、配料组合(zǔhé)，个性化空间极大，极易在社交媒体上形成“我的专属喝法”讨论(tǎolùn)，强化用户参与感(cānyùgǎn)。

上新节奏快：持续不断的新品(xīnpǐn)迭代也大大延长(yáncháng)了品牌的生命周期与话题热度，保持高复购率。

可以(yǐ)说，Dutch Bros其实更像是一家以“饮品娱乐化(huà)”为核心的快乐制造工厂，这(zhè)与泡泡玛特通过盲盒激发收藏心理、不断推出新IP的模式有异曲同工之妙。

3、会员体系：Dutch Rewards构筑(gòuzhù)用户护城河

2025年Q1，Dutch Bros的(de)会员体系持续高速扩张——Dutch Rewards订单(dìngdān)占总交易量比例提升至71.8%，相比去年同期的66.5%提升显著(xiǎnzhù)。通过会员体系，公司成功沉淀下大规模稳定复购人群，形成品牌内循环(xúnhuán)。

用户粘性高(gāo)：会员平均到店频次更高，配合移动下单功能，移动订单用户到店频率(pínlǜ)比普通用户高出5%；

数据反哺产品：基于会员大数据，公司可以精准洞察消费趋势(qūshì)，优化菜单设计(shèjì)与上新策略；

平台效应强化：会员积分、节日(rì)促销、会员日等运营动作，有效激发(jīfā)活跃度，增强客户长期留存。

Dutch Rewards已经成为Dutch Bros真正(zhēnzhèng)意义上的品牌护城河(hùchénghé)核心资产，极大降低了(le)获客成本与未来收入波动性，为长期成长提供了稳定内生驱动力。

4、商业模型轻资产(zīchǎn)、现金流表现健康

Dutch Bros的扩张模式在(zài)财务模型上具备优秀的平衡性：

单店平均资本开支约(yuē)170万美元；

新店平均AUV超过200万美元，单店(dāndiàn)模型健康回正周期短；

2025Q1公司营收3.55亿美元，同比(tóngbǐ)增长29.1%；

系统同店销售(xiāoshòu)增长4.7%，直营门店同店销售增幅高达6.9%；

Q1调整后EBITDA达6290万美元，同比增长近(jìn)20%。

这种模型使得公司能在持续扩张(kuòzhāng)(kuòzhāng)中，依然保证盈利能力逐步提升，同时积累正向现金流，为后续更大规模扩张储备资金弹性。

5、社群文化与自传播能力自带品牌飞轮(fēilún)

Dutch Bros在TikTok、Instagram等社交平台活跃度极高，形成以(yǐ)粉丝共创、打卡、饮品配方分享(fēnxiǎng)为主的社群(shèqún)文化；

隐藏菜单、门店打卡、限时新品(xīnpǐn)等内容不断制造社交话题，降低了品牌获客(huòkè)成本；

类似泡泡玛特盲盒社群文化(wénhuà)逻辑，激活粉丝深度绑定与(yǔ)二次传播动能。

6、管理层(guǎnlǐcéng)稳健保守，执行力强

管理层在扩张节奏与(yǔ)财务策略上始终保持保守扩张风格；

2025全年指引(zhǐyǐn)仍(réng)维持营收15.55-15.75亿美元，EBITDA 2.65-2.75亿美元区间；

尽管整体指引略显保守，但最新业绩已在多项指标上靠近指引上限(shàngxiàn)，显示(xiǎnshì)执行能力强、节奏有序。

在整体宏观环境依旧偏谨慎、同业竞争日益加剧的背景下，Dutch Bros在2025年第一季度继续交出超出(chāochū)市场预期的强劲答卷(dájuàn)，延续了(le)其自上市以来的稳定超预期表现。

1、收入(shōurù)与同店销售高于预期，流量与客单双轮驱动

营收规模：2025年Q1实现收入3.55亿美元，同比(tóngbǐ)增长(zēngzhǎng)29.1%，大幅超出市场一致预期；

同店销售：系统整体同店销售增长(zēngzhǎng)4.7%，直营(zhíyíng)门店(méndiàn)同店销售增长更高达6.9%，较此前在投资者日披露的3月25日时点（+4.6%）继续提升；

交易量(jiāoyìliàng)增长：系统整体交易量同比增长1.3%，叠加客单价上升，推动收入端持续放量(fàngliàng)

亮点在于，同店销售的持续健康增长，表明BROS不仅靠新店扩张拉动(lādòng)规模，同时具备稳定的内生客流增长能力(nénglì)。

星巴克在同期2025年Q2（财报发布时间为4月29日）出现(chūxiàn)全球同店销售同比下滑(xiàhuá)1.0%，美股(měigǔ)核心市场遭遇客流疲软与订单下滑，而BROS正凭借灵活菜单、年轻人粘性和Drive-Thru高效优势(yōushì)逆势吸引客流，实现份额搬移。

2、盈利能力持续改善，但成本压力(yālì)仍需关注

调整后(hòu)EBITDA：Q1达6290万美元，同比增长近20%；

直营店(zhíyíngdiàn)利润贡献率：Q1公司直营店贡献利润率达29.4%，逼近公司长期30%的(de)目标；

毛利表现稳健：在营收放量背景下(xià)，毛利水平(shuǐpíng)维持稳定，体现出良好的成本控制与扩张平衡。

咖啡豆原料(yuánliào)价格持续波动；

劳动力(láodònglì)成本上涨压力加剧，尤其是加州等高薪(gāoxīn)市场目前占比约20%；

随着新店加速开设，单店Capex平均为170万美元(wànměiyuán)，扩张带来(dàilái)的前期投入仍会在短期利润端形成一定压力。

星巴克面临(miànlín)的主要痛点正来自美国本土门店运营失误+人力(rénlì)成本(chéngběn)高企+消费信心疲弱，而Dutch Bros通过更轻盈的Drive-Thru模式(móshì)、直营管理与会员复购护城河，暂时展现出更强的成本消化能力与收入韧性。

3、扩张节奏(jiézòu)稳健推进，长期空间巨大

新店扩张：Q1新开(xīnkāi)门店30家，全年预计新开160家；

长期(chángqī)规划：公司明确将扩张目标定在7000+家门店，当前(dāngqián)仅完成不足15%；

新市场(shìchǎng)表现：德州、佛州(fúzhōu)等核心新市场门店AUV表现良好，复制成功率持续验证；

单店模型：新开门店AUV稳定保持在(zài)200万美元(wànměiyuán)以上，单店经济性极具复制性与现金流回正优势。

相较星巴克几乎见顶的(de)美国本土扩张空间，Dutch Bros仍处在高速成长期，具备极高的门店密度(mìdù)释放潜力。

4、指引(zhǐyǐn)偏谨慎，但趋势向好

收入：15.55-15.75亿美元(yìměiyuán)；

同店(tóngdiàn)销售增长：2%-4%；

调整后EBITDA：2.65-2.75亿美元(yìměiyuán)；

公司管理层尽管维持(wéichí)谨慎区间，但在电话会议中明确指出核心经营指标已普遍运行在全年预期区间高端附近，体现出强执行(zhíxíng)信心。

截至目前，Dutch Bros市值已(yǐ)达到(dádào)117.56亿美元，随着股价年内快速拉升，其估值水平也在明显切换。从早期的(de)“小市值高成长(chéngzhǎng)”逻辑，逐步过渡到“高估值、强兑现”的新消费成长股定价体系。

1、核心财务数据与(yǔ)全年指引

年度(niándù)营收 15.55 ~ 15.75亿美元

同店销售增长(zēngzhǎng) 2% ~ 4%

调整后EBITDA 2.65 ~ 2.75亿美元(yìměiyuán)

新开(xīnkāi)门店数 160家

当前总门店数(shù) 1,012家（Q1数据）

2、按照新市值重新(chóngxīn)计算核心估值倍数

① 市销率(shìxiāolǜ)（P/S）

市销率 = 117.56 / 1.565 ≈ 7.51倍(bèi)

市销率仍维持(wéichí)在成长股典型高位区间，和早前的市场一致预期基本吻合，说明当前(dāngqián)市场对其收入兑现的信心整体稳定。

② EV/EBITDA（企业价值倍数(bèishù)）

假设净负债(fùzhài)较低（扩张期公司整体现金流中性，暂不考虑大额债务调整(tiáozhěng)），企业价值近似市值取117.56亿美元。

取EBITDA中值(zhōngzhí)2.7亿美元：

EBITDA倍数已远高于成熟餐饮(cānyǐn)板块正常(zhèngcháng)水平（一般10-15倍），进入到高成长消费股与新经济平台类估值水平（如(rú)Chipotle、Sweetgreen、泡泡玛特前期估值区间）。

由于BROS目前利润尚未完全释放，净利率偏低，PE意义有限，但按目前盈利能力粗略测算，前瞻PE已处在(chùzài)110-130倍区间，属典型高成长(chéngzhǎng)PE估值体系(tǐxì)。

BROS就像泡泡玛特+瑞幸的混合体(hùnhétǐ)：靠扩张、靠社群、靠年轻人持续上头撑估值，但必须完美(wánměi)兑现成长预期。

近期，主流投行对(duì)Dutch Bros普遍(pǔbiàn)维持积极看法，多家机构纷纷上调评级及目标价，反映出市场对其(qí)扩张节奏与盈利兑现能力的信心不断提升。

当前主流机构(jīgòu)的目标价区间已普遍集中在(zài)$70-$83，对应未来上行空间大约在 12%-16%。

中文(zhōngwén)投资网首席分析师Brant操作展望

回顾过去两个月，市场(shìchǎng)确实展现出一定的(de)韧性 —— 我们从特朗普关税政策(zhèngcè)引发的利空冲击中逐步企稳，又因对 “大而美法案” 通过的预期而获得支撑，叠加美联储可能降息的猜想，多重因素推动市场一路上行，甚至触及历史新高。但必须清醒地认识到(dào)，这些上涨的核心(héxīn)驱动力，很大程度上是(shì)对政策利好的提前透支（price in）。

从(cóng)当前的(de)经济环境来看，市场缺乏持续向上突破的动能。更关键(guānjiàn)的是，上涨空间与回调(huídiào)风险的盈亏比已严重失衡，此时继续做多(duō)无疑是在冒不必要的风险。对普通投资者而言，现阶段更稳妥的选择是增持现金，保持观望；若仍持有多头仓位，可考虑用QQQ两个月到期、执行价550美元的看跌期权进行(jìnxíng)对冲(duìchōng) —— 但需强调，这一操作的核心是 “保护”，而非主动做空，毕竟大盘也可能在高位以横盘震荡的方式 “以时间换空间”，完成阶段性整固。

再聊聊具体标的(biāodì)，比如特斯拉(tèsīlā)。对这只股票，我的观点同样清晰：短期操作需规避，中长线则仍具布局价值。

短期来看(láikàn)，特斯拉(tèsīlā)面临的不确定性太多。特朗普的贸易政策反复、马斯克本人(běnrén)的争议性言论（包括其拟成立政党的消息），都可能成为扰动股价的 “黑天鹅(hēitiāné)”。虽然从华尔街的分析来看，马斯克成立政党的阻力极大，最终大概率 “不了了之”，相关(xiāngguān)消息若平息反而可能成为利好，但短期内这些不确定性仍会压制市场情绪。

还有投资者关心的补贴(bǔtiē)问题：此前 7500 美元(měiyuán)的补贴取消后，美国推出了针对本土制造汽车的 1 万美元贷款抵税政策。而特斯拉 85% 以上的产能在美国，完全符合 “美国制造” 标准(biāozhǔn)，这意味着两项政策的影响基本(jīběn)抵消，无需过度担忧补贴退坡的冲击(chōngjī)。甚至，由于新的 “大而美法案” 将(jiāng)于9月生效，不排除(páichú)部分消费者为赶上政策窗口期而提前购车，这可能会刺激第三季度的销售数据，成为潜在的利好。

但即便如此(jíbiànrúcǐ)，短线仍不建议介入—— 政策(zhèngcè)落地前的市场情绪波动、数据披露前的观望氛围，都可能让短期走势充满变数。

从中长线(zhōngchángxiàn)来看(láikàn)，特斯拉的(de)核心竞争力(jìngzhēnglì)依然稳固。尤其是其Robot TAXI 在美国(měiguó)的测评表现亮眼，这并非概念炒作，而是实实在在的技术突破与商业化潜力。可以说，“未来已来”，只是需要时间等待技术成熟、政策落地与市场渗透。对于有耐心的投资者而言，当前位置仍不失为中长线布局的机会。

整体而言，市场进入了 “慎做多、控风险” 的(de)阶段，而个股的分化则要求我们更聚焦长期逻辑，而非(fēi)短期波动。

（财联社 中文投资网(tóuzīwǎng)）